Montag, 13. April 2015

Starke Kursschwankungen durch Quantitative Easing. Von Gordon Kerr und John Butler unter Mitwirkung von Enrico Colombatto

Die Bank für Internationalen Zahlungsausgleich (BIZ) untersuchte in ihrem jüngsten Bericht die Auswirkungen durch Quantitative Easing der Zentralbanken auf den Finanzmärkten. Die BIZ kommt zu einem verheerenden Urteil. Das Quantitative Easing führe zu starken Kursschwankungen auf den Finanzmärkten und schade der globalen Finanzstabilität. Die Politik der Zentralbanken wird kritisiert. Führende Vermögensverwalter kommen ebenfalls zu dem Schluss, dass die Finanzmärkte instabil sind.

Bank für Internationalen Zahlungsausgleich analysiert QE

Während immer weniger Beobachter Bedenken gegen eine lockere Geldpolitik haben und erneut Griechenland als größte Bedrohung für die Stabilität dargestellt wird, fand die Bank für Internationalen Zahlungsausgleich (BIZ) kürzlich deutliche Worte für das Quantitative Easing und seine voraussichtlichen Auswirkungen auf die globale Finanzstabilität.

Die BIZ Q1 Review analysiert die Welle geldpolitischer Lockerungen in den letzten Monaten – durchgeführt von mehreren Zentralbanken sowohl in entwickelten Staaten als auch in Schwellenländern. Der Bericht beschreibt die Maßnahmen als "weitgehend überraschend“. Besonders warnende Worte wurden hinsichtlich der EZB und der unerwarteten Größe ihres Anleihenkaufprogramms gewählt.

BIZ-Analyse: Wirkung von Quantitative Easing beispiellos

Die BIZ analysierte die bereits zu beobachtenden Auswirkungen des Quantitative Easing auf den Finanzmärkten. Die untersuchte Gesamtwirkung wird als "beispiellos" beschrieben.

Überall haben Preisschwankungen verglichen mit den geringen, unbedeutenden Schwankungen Mitte 2014 stark zugenommen. Die Volatilitäten von Spot- und Terminpreisen aller Bereiche - Aktien, Rohstoffe, Anleihen und Devisen - stiegen auf historische Höchstwerte. Die Wechselkursvolatilitäten schnellten in die Höhe, nachdem die Schweizerische Nationalbank die Wechselkursbindung des Franken an den Euro abschaffte. Trotzdem sind die Vermögenswertpreise weiter gestiegen. Das Sinken der Rohstoffpreise drückte wiederum die Wechselkurse von Nettorohstoffexporteuren wie Norwegen und Kanada nach unten, welche dann mit weiteren Zinssenkungen reagierten.

Quelle: BIZ 2015
Immer geringere Zinsen und lockere Geldpolitik der Zentralbanken

Was auch immer das Problem ist, die geldpolitische Antwort der Zentralbanken ist immer die Selbe: niedrigere Zinsen und lockere Geldpolitik. Wo wird dies wahrscheinlich hinführen? Zu immer mehr negativen Zinssätzen. Die Zinsen auf Staatsanleihen mit einem Wert von etwa 2,4 Billionen US-Dollar sind bereits negativ. 79% davon, oder Staatsanleihen im Wert von 1,9 Billionen US-Dollar, entfallen auf die Eurozone. Ist das besorgniserregend? Nun ja, das ist es. BIZ-Chef Claudio Borio bemerkt dazu:
"Wenn diese beispiellose Reise weitergeht, können technische, wirtschaftliche, rechtliche und auch politische Grenzen auf den Prüfstand gestellt werden. Die Folgen sollten genau beobachtet werden, da die Auswirkungen erheblich sein werden, auf das Finanzsystem und darüber hinaus."
BIZ: Notenbankpolitik funktioniert nicht

Es ist nicht das erste Mal, dass die BIZ Kritik an der Vorgehensweise der Zentralbanken äußert. Anders als zuvor, liefert der jüngste BIZ-Bericht nun jedoch eine Theorie, warum die Politik der Zentralbanken nicht funktioniert.

Das Augenmerk der BIZ hat sich von vormals Bedenken über die Gesundheit einzelner Banken zu allgemeineren Sorgen um überbewertete Vermögenswerte verschoben. Im jüngsten Bericht wird festgestellt, dass Maßnahmen zur Bekämpfung der Deflation ohne Rücksicht auf deren asymmetrische und potenziell destabilisierende Auswirkungen auf die Preise von Vermögenswerten formuliert wurden. In den Industrieländern erleben verschiedene Vermögenswerte (Aktien, Anleihen, Häuser) einen außergewöhnlichen Boom. Unmittelbar nach der Ankündigung des Quantitative Easing Programms der EZB - eine Kombination von „historisch niedrigen Zinsen und künstlich verdichteten Risikoprämien“ (BIZ) - kam es zu erheblichen Kapitalabflüssen zu risikoreicheren Vermögenswerten. In den folgenden vier Wochen flossen 19 Milliarden US-Dollar in europäische Aktienfonds - die größte Menge, die jemals in einer solchen Periode gemessen wurde.

Auch Vermögensverwalter sprechen von erheblichen Auswirkungen

Eine andere Methode zur Messung der voraussichtlichen künftigen Auswirkungen dieser Trends auf den Finanzmärkten ist es, die Meinungen von Hauptakteuren aus der Investmentbranche zu hören. Wir betrachten die neusten Beiträge von:

  • Scott Minerd, Guggenheim Partners (Verwaltetes Vermögen (VV): 200 Mrd. US-$)
  • Ray Dalio, Bridgewater Associates (VV: 163 Mrd. US-$)
  • Jeffrey Gundlach, Doubleline Kapital (VV: 45,6 Mrd. US-$)
  • Jeremy Grantham, Grantham Mayo Van Otterloo (VV: 112 Mrd. US-$)

Gundlach erklärte kürzlich, dass es "keine fundamentale Gründe gibt, die Zinsen zu erhöhen“. Dalio rief die Fed dazu auf, auf klarere Anzeichen von Inflation zu warten, bevor man die Zinsen erhöhe. Grantham – geboren 1938 –, ein Spezialist im Antizipieren von Blasen und überzeugt, dass alle Preise von Vermögenswerten stets auf langfristige Mittelwerte fallen werden, meinte, dass wir "so etwas noch nie zuvor gesehen haben." Minerd geht sogar noch einen Schritt weiter und behauptet in einem kürzlich erschienenen Leitartikel in der Financial Times, dass das Quantitative Easing massive Ressourcenfehlallokationen mit sich brachte, die die wirtschaftlichen Wachstumsraten "kommender Generationen" verringern werden.

Veränderte Anlagestrategien

Die vier Investment-Stars haben Ruhm und Reichtum durch die Antizipierung künftiger Zentralbankschritte erlangt. Basierend auf ihren Ahnungen tätigten sie stark gehebelte Investments, häufig in Form von Carry Trades. Diese relativ langfristige Strategie funktionierte gut, als die Preisschwankungen niedrig waren. Nachdem die Volatilität gestiegen ist, sind die Renditen auf derart risikoreiche gehebelte Positionen gefallen und tendieren gegen Null. Allein die Jagd nach überteuerten Vermögenswerten bleibt als lohnenswert kurzfristige Anlagestrategie, aber nicht als Strategie auf lange Sicht. Die Vermögensverwalter sind sich dessen bewusst.

Sie hatten in der Vergangenheit mit ihrer Anlagestrategie immensen Erfolg, aber unter den heutigen Umständen scheinen sie damit Probleme zu haben. Ihre jüngsten Äußerungen stimmen mit unserer Sicht überein. Die Maßnahmen der Notenbanken waren allenfalls nur ein Wundpflaster und können die wahren Probleme nicht heilen. Aber so lange, wie sie die Schritte der Notenbanken weiter richtig einschätzen konnten, Geld mit gehebelten Positionen machten und die Kursschwankungen auf den Finanzmärkten relativ gering waren, blieben die Vermögensverwalter still. Jetzt beginnen sie jedoch aufzubegehren und müssen ihre Anlagestrategie ändern. Kein Zweifel, sie sind bereits dabei, ihre Positionen abzubauen und möglicherweise setzen sie gänzlich auf fallende Kurse an den Finanzmärkten.

Dieser Beitrag erschien beim Institute for Research inEconomic and Fiscal Issues (IREF), Wir danken für die freundliche Genehmigung der Wiederveröffentlichung.

1 Kommentar:

  1. Die Wahrheit ist, dass sich viele institutionelle Anleger, Fonds usw., falsch positioniert haben. Laut Sentiment-Erhebung (siehe Analyse von Joachim Goldeberg: http://www.boerse-frankfurt.de/de/nachrichten/boerse+frankfurt+news/marktstimmung+in+bearishen+positionen+gefangen+80518) im vergangenen Monat, brauchen diese einen DAX bei 11000, weil sie alle zu pessimistisch eingestellt waren und auf fallende Kurse gesetzt hatten. Da das nicht passiert ist, kommt es bis heute Schritt für Schritt zu Eindeckungskäufen. Es ist nicht richtig sich gegen den Trend zu stellen. Niedrigzinsen und Deflation treiben die Anleger in Aktien. Es gibt eben auch rationales Herdenverhalten (Beispiel: Netzwerke; Standardisierungen). Solange ein positiver Gewinnerwartungswert besteht, ist es individuell rational noch einzusteigen - trotz der Möglichkeit einer Blasenbildung.

    Doch hat solches Verhalten bei Fonds zuletzt der IWF in seinem "Financial Stability Report" kritisiert: Fondsmanager passen ihr Verhalten nicht bloß aneinander an (eine kollektive Reputationsorientierung, die ebenfalls rational ist, weil das gemeinsame Fehlverhalten den eigenen Reputationsschaden verringert - siehe Share-the-blame-Effekt), sondern sich stark nach ETFs, also dem Index, richten, weil dieses Produkt eine große Konkurrenz darstellt (siehe FAS vom12.04.). Machen nun alle das Gleiche, dann verkauft beispielsweise keiner dem Käufer und umgekehrt. Es kommt es zu illiquiden Märkten. Dies könnte natürlich starke Kursschwankungen auslösen. Bislang sind aber bei jedem Rücksetzer Käufer schnell wieder aufgetreten. Eine Positionierung, die unabhängiger von den Großkonzernen in den Leitindizes ist, also eine dezidiertere Auswahl als in den großen Fonds oder ETFs, erscheint sinnvoll.

    AntwortenLöschen